导读：曾经备受追捧的中概股如今从热点变成了地雷，显露出底色。

曾经备受追捧的中概股如今从热点变成了地雷，显露出底色。

一个小三事件就让阿里很受伤。4月17日，微博名为“花花董花花”的用户（后被证实为当时的淘宝天猫总裁蒋凡夫人）“警告”号称“电商第一网红”的张大奕，不要“再来招惹我老公”。随后舆论发酵，4月20日早盘，阿里港股股价下跌近2%，市值较开盘时蒸发472.16亿港元，也就是说，这个小三大瓜导致近500亿元人民币灰飞烟灭。

而这还只是某个中概股触碰了一枚自制小土雷，引发了一次小小波澜，更大的地雷则是中概股面临集体性做空、剿杀危机。

4月2日，瑞幸公开承认内部22亿造假，瑞幸在纳斯达克的股价暴跌了75.57%；4月7日，爱奇艺被质疑2019年夸大80-130亿营收，爱奇艺因此最高下跌14%，但4月8日收盘后上涨；4月7日，好未来“自曝”公司员工与供应商串通，伪造合同夸大约占公司总收入3%—4%的“轻课”销售额，随后，好未来股价盘后大跌28%；4月14日，调查机构香橼研究指控跟谁学高达70%的营收是虚构的，跟谁学一度跌超11%。

仅4月份，在做空机构折腾下，短短的24天时间，瑞幸咖啡、跟谁学、好未来，、爱奇艺四家中概股企业市值累计蒸发了约128.25亿美元，约合人民币908亿元。

实际上，近年来中概股就成为国际机构做空的目标。就以浑水为例，从2010年创立以来，做空了超过16家中概股，包括分众传媒、新东方、辉山乳业、安踏体育，以及芝华仕沙发的母公司敏华控股等，其中9家目前已经退市，可以说“命中率”惊人。

而自2019年至今，在港股和美股上市的10多家中概股相继被做空，比如，趣头条、安踏体育、中国飞鹤、联想集团、周黑鸭、金蝶国际、波司登、58同城、优信等。

 01

为什么做空机构屡屡得手？

看一下这些机构的做空对象就可知一二了。

国际机构主要对具有以下特征的公司下手：

其一，数据不透明、有造假途径、造假方法容易的新公司。比如，瑞幸、爱奇艺、跟谁学、好未来、破发且持续未能缓过劲来的蛋壳公寓。

其二，借助故事上市融资的新经济公司。这些公司主要是靠讲故事获得市场认可，但是故事逻辑短期内无法验证，只能长期观察。它们通常喜欢用新词汇、新热点来引发市场的兴趣。但上市融资后，有些公司会质押股份甚至套现走人，自然，这类公司成为做空公司的猎物。比如，IPO创造奇迹的拼多多、趣头条，烧钱亏损但是很有故事感的蔚来汽车未来都可能会成为目标。

其三，公司利润明显高于同行业的毛利率水平的公司。比如，东南融通被做空机构香橼盯上就是因为其不合可理的利润。香橼还对它的员工聘用模式、管理层背景、管理层交易和审计等方面都提出质疑。此后，东南融通没能做出合适的回应，并且出现高管离职、应收账款未收回，最后导致退市收场。

其四，商业模式还不甚清晰但是交易量又很大、市值超过5亿美元的公司。有国际做空机构表示，凡是市值5亿美元以上的中概股公司基本都会被排查一遍。

其五，遭受高管抛售但业绩却向好的公司。新泰辉煌曾经业绩辉煌，但管理层却毫不犹豫抛售其股票，最后被香橼盯上，被做空。

其六，公司的主营收是依靠关联交易或有未披露的关联方。比如，之前被做空的新泰辉煌，其主要供应商、债权人与一家叫Kolin的公司有关。再比如，多年前被浑水做空的多元水务，其董事长用3万块钱在北京注册成立一家公司，而2009年多元水务向这家公司支付了2620万元人民币的咨询费。

其七，规模不大、尚处烧钱阶段的公司。它们通常上市时间不长，主要靠资本运作，为了达到美国股市严苛的要求往往容易造假，难免也会成为猎手的目标。比如，和信贷、嘉楠科技、58同城、优信、百济神州等。

显然，苍蝇不叮无缝的蛋。换言之，很多中概股公司不过是把在中国股市上存在的恶习搬到了海外市场。就此而言，国内一些企业热衷于海外上市，本身就是冲着圈钱去的，无非是开辟了一个新的圈钱场所。

做空机构对此也是了然于心，于是顺势而为，把别人的圈钱生意做成了自己的一笔大买卖。

 02

做空机构如何操作？

首先，做空的国际机构需要进行尽职调查，花费大量人力、物力收集该公司的负面信息，向市场传递，这些负面信息主要涉及欺诈行为、失败的商业模式、基本面恶化等。这种方法主要是针对线下有实体的公司。由于会花费很高，它们会希望对方股价暴跌30%甚至更多，但事实上，往往收益也高得惊人。

从收集信息来看，基本上有几个环节：

第一，花费大量人力、物力进行尽职调查。比如，做空瑞幸咖啡，浑水雇佣了92名全职、1418名兼职，对近三分之一店面进行调查，在全国53个城市的620个直营店样本中全天候录像，总录像时长达11260小时，收集了25843张小票，并且收集了大量内部微信聊天记录。

与之相反的爱奇艺案例中，Wolfpack就粗糙了些。样本只有1000多人，Wolfpack通过逻辑分析，结合少量的访谈结果，找到财报数据中一些无法相互验证的问题，但是，这都属于财务调节问题或者会计方法的瑕疵，影响并不大，所以，后面爱奇艺也得以稳定局面。

第二，在尽职调查过程中，可能会运用一些高科技手段来协助。比如，浑水做空辉山乳业时，采用了卫星拍摄。

第三，调查与之相关联的所有企业。包括与该企业有相关利益的关联方、上下游企业等。比如，浑水做空绿诺环保之时，发现其宣称的10大客户里只有两家攀钢和济钢肯定了它们的业务关系，这让浑水对绿诺的真实收入表示怀疑。

第四，借助外部专家与大量收集相关资料。比如，在调查东方纸业时浑水临时聘请了机械专家，做空绿诺时专门请教脱硫技术专家。在收集资料方面，各大做空公司更是穷尽办法，招股说明书、年报季报、公司公告、媒体报道、第三方机构数据、公司网站信息等都不能放过，香橼在调查跟谁学时，还引用媒体制作的排行榜数据。

调查报告完成之后，做空公司会自己建立融券头寸，或向某些专做融券卖空等方面的机构出售它们的研究报告和信息。

实际上，做空公司可以在一定程度上把水搅浑，但是，这个链条其实非常神秘和复杂，最终获益最高的可能是“渔翁”。

总之，国际机构在绞杀中概股之时，专业化程度高、且是系统化操作。

不过，这原本属于市场的行为，在特殊时刻，开始具有别样的意味。

4月23日，美国证券交易委员会（SEC）主席杰伊克莱顿公开建议投资者近期内不要投资美国股市里的中概股公司，并列了七大风险：

新兴市场的风险披露；财务信息要求和标准的质量差别；PCAOB在中国仍无法检查审计工作文件；美国当局在新兴市场采取行动的能力可能受到限制；股东在新兴市场上享有有限的权利和很少的实际补救措施；被动投资策略未考虑这些风险；投资顾问，经纪交易商和其他市场参与者应考虑新兴市场风险。

更有鹰派议员直接提出，“联邦雇员退休金计划”应该停止投资中国企业股票。

在这种背景下，美国证券交易委员会的表态和相关议员的举动也被解读为意图封杀中国企业，推动中美两国在资本上脱钩。

 03

中美脱钩？

自疫情爆发以来，关于中美资本脱钩的说法就不断传出。据《纽约时报》等外媒报道，疫情蔓延带来的恐慌情绪让特朗普政府的鹰派人物加大了攻击中国、和中国脱钩操作的力度。

美国总统国家安全事务助理罗伯特·奥布莱恩表示，疫情影响全球供应链稳定，美国企业将减少对中国的依赖并寻求替代者。

白宫高级顾问纳瓦罗称，美国医疗供应链过度依赖海外的弊端凸显，有必要采取行动将其转移回美国。

关于中美脱钩，社会上有几种说法：

一种认为，根据今年1月15的中美第一阶段经贸协议，特朗普拿到了一张高达2000亿美元的账单，需要中国在两年内埋单，中美不会脱钩；

另一种认为，疫情之后，各国经济衰退可能会带来经济全球化的大倒退和世界秩序、规则的再洗牌，加上美国鹰派一直的脱钩行径，中美脱钩也许会发生；

还有人认为，疫情会加速美国对自身产业链的重视，短期内不会脱钩，但长期来看，会有脱钩的一系列行动。

如果此次中概股们集体退出美国市场，那么，这就真的是中美资本大脱钩了。随之而来的是中美技术脱钩、中美市场脱钩等。

不过，无论中美脱钩与否，疫情黑天鹅将让各种矛盾加速显化，中美之间的博弈势必愈演愈烈，中美之间不可避免地进入长期动荡的重构期。

覆巢之下，焉有完卵？企业注定要被大国博弈顶在杠头上，其发展宿命更是与时代深度绑定。

对于此话题的更多深度分析可参阅福卡内部报告《赴美企业全军覆没——背后套路？“阴谋”？宿命？》。

成为福卡内部报告会员，获得更多关于经济社会形势的分析预判。